10月31日，华银电力披露三季报，前三季度实现营业收入59.69亿元，比上年同期下滑12.45%;归属于上市公司股东的净利润为-0.91亿元，同比变动-5524.24%;扣非后归母净利-0.98亿元，去年同期亏损-1.01亿元;经营活动产生的现金流量净额为11.19亿元，同比变动-40.14%;归母净资产29.58亿元，相比上年度末减少-2.55%。
值得一提的是，这不是华银电力近期才出现的业绩下滑，事实上，过去10年其扣非净利9亏1盈，常年负债率高企，背负着巨大的还本付息压力，并且为了避免退市风险，通过减值损失与非经常性损益来扭亏。
业绩波动大 负债高企 利息高昂
华银电力主营业务为电力生产，主要从事火力发电业务，同时经营水电、风电以及售电业务，是湖南省最大火电企业。
数据来源：同花顺iFinD
从近年来的营收和毛利率情况来看，华银电力的经营业绩并不稳定。
首先是营收，2015-2018年和2019年前三季度华银电力实现营业收入74.06亿元、64.05亿元、73.38亿元、95.90亿元以及59.69亿元，同比变动分别为-7.95%、-13.52%、14.57%、30.68%和-12.45%，可以明显看出，营收的变动很不稳定，有着明显的高低起伏。
而毛利率同样存在大幅波动，2015-2018年和2019年前三季度华银电力毛利率为20.45%、12.39%、0.16%、7.05%和8.03%，如上图所示，2015-2017年快速下降到接近0的水平，2018-2019年又反弹到8%左右。
如果说收入的大幅波动由于环保等原因尚可以解释，但是毛利率的大幅波动，除了煤价导致的发电成本变动外，华银电力本身的经营或也存在一定程度的问题待解。
或许主营还存在进一步降本增效的改善空间，但一步步放大的杠杆则让华银电力走入逼仄的胡同，难以转身。
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2015-2018年和2019年前三季度华银电力的资产负债率分别为80.34%、78.88%、84.76%、83.59%和84.97%，除2016年略有下降外，整体一直处于抬升状态;而其中更能看出华银电力加杠杆的指标还是带息债务在全部投入资本的比重，2015-2018年和2019年前三季度华银电力的带息债务/全部投入资产分别为72.60%、70.11%、78.52%、77.73%以及78.60%，与资产负债率步调一致，显然，华银电力一直通过筹措有息负债来获得资本，并一步步放大财务杠杆。
杠杆从来都是双刃剑，合理的杠杆可以提高净资产收益率，但过度的杠杆则会成为“达摩克利斯之剑”。
从偿债压力来看，华银电力的现金比率近几年都处于10%以内的低水平，由于华银电力的负债大部分都是带息负债，所以现金比率这个指标太低，则意味着短期内的资金缺口很大，而华银电力短期债务被现金覆盖的只有不到10%，偿债压力可见一斑。
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相比于隐性的还本压力，时刻吞噬着利润的付息压力则更为直接。
从财务费用看，2015-2018年和2019年前三季度华银电力的财务费用分别分别为7.28亿元、5.15亿元、5.05亿元、5.98亿元和4.08亿元，由于近年净利润并不全为盈利，为了更直观的分析付息压力，将财务费用与毛利进行对比发现，对应期间财务费用占毛利的比重分别为48.08%、64.87%、4367.89%、88.46%和85.07%，明显可以看出，高昂的财务费用相比毛利占比越来越高，也就意味着填完付息这个巨坑之后毛利也所剩无几，可以说，过度的杠杆已经成了华银电力难以卸下的巨石。
近十年扣非净利九亏一盈
值得关注的是过去10年，华银电力扣非后归母净利9亏1盈。
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除2016年录得600.99万元外，自2009年开始全都是亏损状态，累计亏损高达39.24亿元，加上2019年前三季度扣非归母净利亏损0.98亿元，总计扣非归母亏损额高达40.21亿元。
而2019年Q3华银电力的归母净资产仅为29.58亿元，也就是按目前的净资产计算，过去10年其主业已经亏掉了1.36个华银电力。
减值的“艺术”
数据来源：同花顺iFinD
不过就是这么一家扣非业绩9亏1盈的公司，却从未被*ST，也就是披星戴帽，究其原因，自然是通过非经常性损益扭亏，但除此之外，有一个举足轻重的角色却不得不提，那就是资产减值损失。
如上图所示，华银电力归母净利为负的年度为2011年、2014年和2017年，其当年的资产减值损失相比前后年度都为高点，也就是会形成上图中上蓝下红的菱形，这样的结果最直接的影响就是在亏损年度计提更高的减值损失，这样之后年度的减值就可以减少，尤其明显的是2017年巨额亏损11.57亿的同时，资产减值损失也是近年最高的3.66亿，而2018年不仅归母净利扭亏为盈，甚至资产减值损失都是负数，说明不仅未减值，还通过转回增加了利润。(新浪财经上市公司研究院 逆舟)
